Istraživanje Erste Grupe: Kako će se kretati kamatne stope u evrozoni

Promena okruženja kamatnih stopa koju je donela 2022. godina je bez presedana. Evropska centralna banka (ECB) je od leta povećala referentne kamatne stope za 250 baznih poena. Očekuje se da će 2023. biti bolja. Međutim, nejasan je odgovor na pitanje koji je nivo kamatnih stopa potreban da bi se inflacija vratila na cilj centralnih banaka. Premda postoje jasni znaci pada stopa inflacije kada je reč o hrani i energentima, druge oblasti, kao što su usluge, znatno je teže proceniti.

Pitanje je u kojoj meri ekonomija mora da uspori da bi dovela do pada inflacije u celoj osnovnoj potrošačkoj korpi. Tržišta su donela svoj sud i, nakon daljih povećanja kamatnih stopa tokom predstojećih meseci, očekuju ponovna smanjenja kamatnih stopa u evrozoni već na leto. Centralne banke stvari vide drugačije i njihovi predstavnici ne očekuju smanjenja kamatnih stopa u toku cele 2023. godine. Njihove izjave su znatno više usmerene na to do kog nivoa kamatne stope još treba da porastu. Prema tome, ni 2023. godina neće biti laka.

Inflacija u evrozoni najvećim delom dolazi direktno sa strane ponude. Nestašice, kao kasnu posledicu pandemije, pratio je snažan porast cena energenata i hrane, intenziviran ratom u Ukrajini. Više kamatne stope protiv toga nemaju puno efekta. Međutim, istovremeno su se povećali inflatorni pritisci kako su kompanije sve više prenosile veće troškove. ECB treba da drži te trendove pod kontrolom i da spreči da viša inflatorna očekivanja postanu norma. Način da se to postigne je da se uspori ekonomija, preko strože monetarne politike.

Međutim, mera u kojoj će inflacija i ekonomija morati da se uspore da bi se zaustavila povećanja kamatnih stopa predstavlja pitanje bez jasnog odgovora. Konačni nivo kamatnih stopa zavisiće od budućih inflatornih i ekonomskih kretanja. Za to ne postoji "algoritam", a mišljenja unutar Saveta ECB-a po pitanju toga kako bi on mogao da izgleda veoma su različita.

Jasno je da će uticaj cena hrane i energenata na inflaciju opasti ove godine, a samim tim doći će i do pada stope inflacije. Pored toga, slabija ekonomska situacija trebalo bi generalno da utiče na usporavanje inflacije. Međutim, još uvek nema naznaka da će se to dogoditi. Mesečna povećanja cena u baznoj inflaciji ubrzana su od leta i njihova dinamika ne usporava. To znači da je povećanje kamatne stope od 50bp na početku februara gotovo izvesno. Putanja nakon toga je neizvesna. Presudno pitanje je kada će popustiti mesečna dinamika bazne inflacije. Izgledi za to nisu loši. Porast tokom proteklih nekoliko meseci potiče najvećim delom iz usluga, a, u okviru njih, uglavnom iz turizma. Nagomilana tražnja nakon godina pandemije verovatno je bila odlučujući faktor. Pored toga, cene hrane i energenata ostaju na višem nivou iz prethodnog perioda, što bi takođe trebalo da popusti. Međutim, možda će biti potrebno određeno vreme dok podaci ne ubede ECB. Stoga stručnjaci Erste Grupe očekuju još jedno povećanje stope za 50bp u martu i poslednje povećanje stope za 25bp u maju.

Dalje kretanje inflacije je od ključnog značaja za monetarnu politiku ECB-a ove godine. Procena je podjednako teška i važna. Visoka inflacija je poslednji put predstavljala problem sredinom osamdesetih godina prošlog veka. Zapravo, sve do porasta inflacije, centralne banke su se više od 10 godina trudile da svojim merama stimulišu privredni rast i postignu targetirani nivo inflacije – sa umerenim uspehom. Bez pandemije, naglog porasta javne potrošnje, mera izolacije i rata u Ukrajini, kao i posledično velikih skokova cena energenata, inflacija teško da bi počela da raste.

U evrozoni gotovo dve trećine inflacije potiču od cena energenata i hrane. Premda su veleprodajne cene u obe oblasti već opale, u određenim slučajevima znatno, to se dosad jedva prenelo na potrošačke cene. To nije neobično kada je reč o hrani. Efekat kretanja cena na svetskim tržištima na potrošačke cene u prošlosti je već kasnio. Teže je proceniti transmisiju veleprodajnih cena energenata na domaćinstva. Budući da decenijama nisu zabeleženi porasti cena slični onima iz prošle godine, nedostaju empirijski podaci o transmisiji na potrošače.

Veleprodajne cene gasa i električne energije u evrozoni su u međuvremenu opale ispod nivoa od pre godinu dana. To znači da se može predvideti opadanje godišnjih povećanja cena, koja su nedavno još uvek iznosila više od 50% u oblasti snabdevanja domaćinstava energijom. U toku 2023. godine energenti, kao i hrana, trebalo bi da sve manje doprinose inflaciji. Energenti i hrana samim tim predstavljaju deo inflacije kod kojeg se ne postavlja pitanje da li će doći do pada, već samo kada će se to dogoditi.

Teže je proceniti baznu inflaciju, odnosno sve ostale oblasti na koje se odnosi trećina stope inflacije. U tom kontekstu, efekat transmisije viših troškova energenata za kompanije kao i naknadni efekti pandemije igraju određenu ulogu. Potonji uključuje efekte sustizanja (turizam), investicije u stambeni prostor i nestašice (prouzrokovane merama izolacije). Ti faktori bi takođe trebalo da postepeno nestaju.

Faktor koji je najteže utvrditi – kako će se kretati ukupni prihodi u ekonomiji. To uključuje ne samo zarade zaposlenih, već i prihode samozaposlenih i dobit preduzeća. Pitanje je da li se visoka inflacija predviđa u budućnosti i da li će zaposleni i preduzetnici tražiti sve više stope rasta svojih prihoda. Sa stanovišta ECB-a, način da se to spreči je da se uspori ekonomija putem viših kamatnih stopa. Istraživači Erste Grupe trenutno ne vide veliki rizik da će zarade zaposlenih podstaći rast inflacije. S druge strane, kompanije su bile u mogućnosti da određuju cene u turbulentnom okruženju od 2021. godine i to su koristile. Tek treba videti kakav će uticaj u tom pogledu imati usporena ekonomija i pad cena energenata.

Od 2021. godine, stopa rasta zarada zaposlenih se ubrzala. Samim tim, prihodi su pratili rastuću inflaciju. Međutim, ta korelacija je do kraja 2021. godine već nestala. Premda je stopa inflacije nastavila da raste, rast zarada zaposlenih ostao je nepromenjen. Zbog toga su zaposleni morali da prihvate znatne gubitke realnih dohodaka, koji će nastaviti da se akumuliraju barem tokom narednih nekoliko kvartala.

Korporativni prihodi rastu brže od 2021. godine nego pre krize i stabilizovali su se na tom višem nivou rasta. Brži rast pokazuje da je korporativni sektor bio u mogućnosti da poveća cene više nego što su rasli troškovi. Energetske kompanije su u tome igrale određenu ulogu, ali se procenjuje da nisu bile odlučujući faktor. U suprotnom bi kretanje korporativnih prihoda bliže pratilo putanju cena energenata za krajnje potrošače.